■公司：三七互娱（002555，SZ）

■市值：588亿元（截至12月11日）

■核心竞争力：研运一体游戏开发商，不断加大研发投入，为后续游戏开发夯实基础；上下游溢价、控制能力较强，流量运营经验丰富

■机构眼中的公司：研运一体是公司发展核心驱动力，核心业务游戏以外布局大文娱产业；产品布局趋于多元化、精品化，旗下游戏储备较为丰富；海外业务增长可期

“加油”“加油”“加油”……道路两边是热烈的啦啦队，欢呼声不断，劲爆动感的音乐让有些疲惫的李逸飞一下子又兴奋起来。已经跑完全球超过30个马拉松的李逸飞说，印象最深刻的是广州马拉松，氛围好，那一次，他以3小时17分的成绩，刷新了个人全马记录。

长跑10年，何时发力，何时蓄力，何时冲刺，李逸飞早已驾轻就熟。

作为三七互娱董事长、创始人，李逸飞也是行业内知名的马拉松爱好者，被称为“跑步狂人”。从创业之初开始跑步，现在每个月要坚持跑超过300公里。他说：“我不爱游艇、飞机，就爱跑步。”他将马拉松的长跑经验带入企业管理，多年来带着三七互娱长跑，一路拼到A股游戏公司的头部地位。

2020年最新三季报显示，今年前三季度，公司实现营业收入112.9亿元，同比增长18.09%，营收总额位居A股游戏公司前列，归属上市公司股东净利润达22.6亿元，同比增长45.27%。但需要承认的是，营收和利润，环比均出现了下滑。

在资本市场，三七互娱也遭遇了一些挫折，从年初突飞猛进的拉涨，到10月开始股价下行，市场对三七互娱的买量模式能否支持业绩持久增长心存疑虑。近日，毎日经济新闻记者专访李逸飞，接近2小时的对谈里，他深度解读三七互娱流量经营模式，坦诚回应资本市场质疑，也对未来三七互娱的发展清晰规划。

三七互娱董事长、创始人李逸飞接受每日经济新闻记者专访 图片来源：每经记者 宋红

讲述创业经历

连续两周吃鱼香肉丝没察觉

李逸飞自小聪颖，求学过程很顺利，从四川大学毕业以后，他觉得自己的性格不适合呆在成都，因此选择奔赴广东打拼。在那个时代的互联网行业做了几年“打工人”后，从小热爱游戏的他毅然决定离开舒适区，要做出一款自己喜欢的游戏。

2011年，李逸飞和曾开天、胡宇航一起创立了三七互娱（37游戏）。创业筚路蓝缕，李逸飞很快碰了壁，倾注了全部身家做出来的游戏，最后未能成功上线。“犯了很多错误，上来就切入研发，好像觉得玩过游戏就能做研发，这想法真的错了。”

李逸飞形容一开始创业“掉了一个坑”，当时的他，忙到连续吃了两个礼拜鱼香肉丝也几乎没有察觉出来，“不停地开会”。“那个时候可能是憋着一口气，要证明别人能行的事情，我也能行，我就是能把爱好变成工作。”

碰壁以后，李逸飞认为既然研发踩坑，独家代理或许是一条路。彼时正是网页游戏初具规模的时代，商业模式逐渐清晰，而诸如腾讯、网易这样的巨头并未紧盯这一市场。

图片来源：三七互娱供图

三七互娱抓住了这个机会，短短三四年的时间，像坐火箭一样，李逸飞带着三七互娱完成了从一个小透明到A股明星公司的逆袭之路，他也迅速成为游戏行业新星。在创业第5年，年仅39岁的李逸飞便登上新财富500富人榜。

2015年，为了实现三七互娱的整体上市，李逸飞团队承诺三七互娱3年18.2亿元的业绩。李逸飞告诉每经记者，三七团队希望用更长线的眼光去看待公司发展。

易观数据发布的《中国移动游戏市场年度综合分析2020》显示，截至2020年上半年，三七互娱在移动游戏市场的占有率为10.51%，仅次于腾讯、网易，稳居行业前三。

2019年3月，三七互娱控股股东吴绪顺以2120万股直接换购银华MSCI中国ETF份额，持股比例从6.12%降为5.12%。公司第一大股东由吴氏家族变更为三七互娱创始人李逸飞。记者问李逸飞，这样的变化有没有给他的工作带来实质性变化，他坦言工作变化不大，但是自己的身份变化对上市公司来说是有利的。“如果核心经营团队不是大股东的话，可能更在意的是短期KPI的完成率，变成控股股东以后，目标会看得更远一点。”

回应市场质疑

“价值投资应看长线，不能为一时的利润而冲动”

2020年的三七互娱，称得上跌宕起伏。

2020年7月9日，三七互娱股价突破50元/股，市值冲上1000亿元，成为A股市值最高的网游股。但10月12日，三七互娱的股价却受“买量”消息影响，当天跌停，后一直下跌，引发资本市场强烈关注。

股价波动的一个多月内，机构频繁调研三七互娱，机构主要担心整个游戏行业增速不及预期。深究背后原因，李逸飞坦言，其实主要是来自宅经济在疫情期间爆发之后，行业的正常回落。“用户的在线时间或者说付费欲望会有所下降，这是一个正常波动，我对公司未来发展、业绩持续增长还是非常乐观的。”

他用马拉松的体验来做比喻，跑马拉松的时候体力分配非常重要。“一开始猛烈冲，后半段会完全没力气，应该学会控制自己的兴奋点。”李逸飞说，代入到企业，就是资源分配要合理，不能为了一时的利润而冲动。

李逸飞认为，看一家游戏公司，先看稳健性，收入或者说分布是不是合理。再看人才的密集度，可以通过薪酬或者研发成本去评估。“现在越来越多的投资者提价值投资，价值投资应该看长线，而不是看一个季度的业绩。”

三七互娱公司内景 图片来源：每经记者 宋红 摄

除了投资者对股价的关注以外，行业对三七互娱买量成本上升是否会影响公司长久发展存在困惑。从买量市场看，腾讯、网易包括后来者字节跳动，都在买量的路上不断伸出触角。可以说，三七互娱强势了多年的领域，一时间强敌环伺。

数据显示，今年前三季度，三七互娱销售费用达66.88亿，同比上升15.84%。销售费用主要是观察游戏公司的买量情况，绝对值上升主要系全年内游戏推广买量费用所致。

图片来源：三七互娱财报截图

“资本市场对我们最大的担心是流量经营是不是每年的成本都会递增，会不会去压缩利润率。其实流量本身的成本没有太大变化，并且移动互联网流量池依然在变大，主要投放媒体的DAU和用户时长都在增加。”

在这个尖锐的问题面前，李逸飞坦言，竞争对手并没有变多，新进入的竞争者挤占的是中长尾厂商占据的买量市场。他举了一个例子，某类型ARPG产品对比2019年，安卓端成本由65.4元/单增长至67.6元/单，苹果端 CPA 成本从140元/单到150元/单，略有增长。而三七互娱去年开始做精准投放， 打造“量子-天机”优化系统，投放效率上升，ROI稳中有升。

撕掉固有标签

“中年游戏公司”？那是2018年前三七互娱的定位

从行业来看，虽然今年云游戏相当火爆，是一个占据C位的热门赛道，但商业模式并未成熟，短期内无法为上市公司贡献业绩，处于早期的投入和布局阶段。从海内外市场来划分，游戏行业更多的新故事是在海外，无论是腾讯、网易，还是A股游戏公司，乃至诸多尚未上市的游戏公司，都越来越关注海外市场。

据三七互娱2020半年报显示，今年上半年，公司海外业务营业收9.69亿元，同比增长达95%，海外收入占总营收比例提升至12.13%。相较于国内，三七互娱在海外还有更大的提升空间。

图片来源：三七互娱半年报截图

“过去两年在海外扩张上，其实遇到了一些不尽如人意的地方。”对海外市场充满期待的同时，李逸飞也心存焦虑，“比如过去自己擅长的项目就是偏MMO的游戏，拿去发北美，花了很大的力气，但最后的收益是不够好的。”

海外的打法需要做出改变。不同的游戏公司擅长的细分品类并不一样，不同市场的用户调性也不同，当优势品类“触礁”，李逸飞并没有选择放弃或者退却。“今年已经完全调整了策略，北美就打SLG，MMO项目就拿去韩国、东南亚等市场，不再去北美发。”

美国是海外规模最大、增速最快的手游市场，想啃下没那么容易。三七互娱海外做得比较好的是日本市场，在日本，三七互娱主打卡牌+模拟经营，已经做到相关细分类头部的地位，“今年三七互娱已经到了海外经营的爆发点前夜”。

他也表示，未来公司全球策略不会动摇，会不停加大投入。“希望未来我们的全球化策略做得足够好的时候，很多海外的价值投资者在准备投资公司之前，就已经知道或者体验过三七的产品。这样，他们对公司商业逻辑的理解就会更加清晰。”

如果说布局页游是李逸飞走对的第一步，那么投入自研就是影响三七互娱命运的第二个关键决定。

图片来源：三七互娱供图

整体上市后的三七互娱，开始加大研发投入，逐渐形成“研运一体”的模式。2016年下半年，三七互娱自研手游上线，立刻成为爆款。此后三七互娱不断加码研发，近年来研发费用不断上涨。2020年前三季度研发费用达到8.56 亿，同比上升666%，研发与技术人员在员工总数中的占比已超过 50%。

这和李逸飞对游戏市场的预判紧密契合。他认为，可能未来2～3年，尤其移动游戏这个市场，“粗制滥造的产品基本就没有生存空间了”，因为用户的审美和需求提高，达不到精品门槛的项目很难生存。

而游戏研发门槛不断提升，也让上市公司面临越来越大的压力。比如一个二级项目的研发成本可能会达到5000万，而三级项目可能是8000万甚至过亿。无论是吸引人才，还是研发成本，加码研发都会让上市公司面临较大的负担。但在李逸飞眼里，这是三七互娱要走的路：要长久发展，必须有自己的核心产品，拥有内容护城河。

加码研发的同时，三七互娱在细分赛道的探索边界也不断拓宽。曾有券商说，三七互娱是一家中年游戏公司，记者问李逸飞如何回应。李逸飞哈哈一笑。“可能2018年以前的三七互娱，无论是自研还是代理的项目，确实符合这个定位，我们那时候的用户画像就是25岁到40岁的中年男性。”

这类人群有稳定收入，愿意付费，紧紧抓住中青年男性群体的三七互娱，在选择代言人时，也以成龙、李连杰等明星为主。但李逸飞表示，2018年开始，三七互娱就在多品类上布局。比如说公司正在研发的IP作品《斗罗3D》（暂用名），IP本身的粉丝非常年轻。

“一家公司如果服务的用户群体太单一，其实是不够安全的，所以我们希望把年龄层放大，也想提升女性用户占比。”

图片来源：三七互娱官网

天风证券调研报告显示，三七互娱在研项目有一半不是ARPG、MMORPG，而是美术提升极大的卡牌ARPG等，玩法上有绝对的创新，是面对全球的，还有FPS、女性向模拟经营等品类。

公司新愿景

“产品不但能赚钱 也需要有高美誉度”

李逸飞是个情绪丰富并且感性的人，内心深处是个文艺青年。他觉得，三七互娱已经10岁，有必要有一整套的文化体系。

“今年Q2我才把手上的发行线交出去，未来我的核心就是投资布局、公司战略和文化，会花很多时间在一些前瞻性研究上，包括一些新的细分品类。”李逸飞说。

不久前，李逸飞公布了全新升级的企业文化体系，其中，三七互娱树立了新的使命：给世界带来快乐；也确立了新的价值观，即“创新、进取、分享、尊重”。公司新的愿景是，“成为一家卓越、可持续发展的文娱企业”。

图片来源：三七互娱供图

“三七互娱发展到今天，算得上是一家优秀的游戏公司。”李逸飞也坦言，离“卓越”还有一段距离。他认为，要做到卓越，首先产品不但能赚钱，也需要有高美誉度，另外便是全球化。

从文化的角度来看，扩大影响力和美誉度的一个方式是打造文化IP，例如腾讯近两年不断投入新文创，挖掘游戏背后的文化价值。

三七互娱也投资了多家游戏企业，并且在影视、教育、艺人经纪、动漫等多个非游戏领域进行了布局。“我们更多投的还是和核心主业强相关，比如我们自己的游戏，做到一定量级，会进行动漫开发。”

在新品类上，李逸飞也很清楚三七互娱的优势和劣势。三七互娱擅长流量经营，大DAU的游戏和流量经营的思路不完全匹配。“那么这块不会投入太多的资源，会有一些小团队孵化或者尝试。”而在和流量经营契合的细分赛道上，研发和投资CP的布局上都会重点布局。

12月7日，三七互娱宣布以接近29亿元的价格收购了旗下控股子公司三七网络，交易完成后，三七网络成为上市公司全资子公司，三七网络做出了未来3年总计43亿元的净利润承诺。在行业人士看来，三七互娱收购控股子公司，是为了进一步加码游戏精细化运营，拉长游戏生命周期，进一步提升上市公司在游戏行业的核心竞争力。

在新品类的研发上，李逸飞也有自己的野心。“我们最关心的并不是《斗罗3D》（暂用名）到底能做到多少流水，而是美誉度，我更在意它对我们研发品牌的改变。”李逸飞表示，过去业内可能认为三七互娱更擅长做西方魔幻或者传奇类产品，但实际上公司早就不是这样。“我们希望让业内知道，在画面上、玩法上，三七互娱都可以把产品做得更好。”

三七互娱不久前也对研发部门的机制进行了调整。比如将原来一视同仁的项目激励进行区分，降低固有品类的激励，提升新品类的激励。在立项机制上，将原来根据企业或市场需要立项，改为鼓励员工自行组合并提出项目方案，配给资源。

也改变了激励政策，比如固有的优势传奇品类，能够拿到的奖励门槛会更高。这样做的目的非常明显，李逸飞希望三七互娱的员工能够不断创新，走出舒适区。在他看来，即便游戏市场有巨头在前，但游戏产业很难完全垄断，因为它永远有创意。

跑步机上的李逸飞 图片来源：三七互娱供图

李逸飞觉得，三七互娱从来没有过“舒服的阶段”，哪怕是业绩、股价迅猛增长。他的危机感不无道理，三七互娱有核心竞争优势，研运一体以及管理团队在一线，但这并不是一个非常深的护城河。文化创意行业需要不断有新的内容输出，需要不停地自我迭代自我突破，然而谁也不能保证自己永远都是用户的宠儿。

李逸飞说， 不要太舒服，永远不要太舒服，舒服对一个人来说，至少在工作中、在职场上不是个好事。“只有永远保持危机感，才能可持续发展。”

记者手记：

不仅想做赚钱的游戏公司

更想做有文化认同感的游戏公司

管理者的品质，很大程度上影响着一个公司的气质。

李逸飞给人的感觉，严谨、务实。这两年，他身上柔和的气质渐渐多了。还记得第一次对话李逸飞的时候，他全程不苟言笑，但这次，李逸飞在采访中数次发出爽朗的笑声，对于一些尖锐的问题也毫不回避。熟悉业务和资本的他，回答问题时需要思考的时间极短，条理明晰，逻辑严密。

不止李逸飞爱马拉松，三七互娱的管理团队在圈内也是十分出名。李逸飞和其他联合创始人都是马拉松忠实爱好者，曾开天的马拉松成绩甚至已经达到国家二级运动员的标准，胡宇航则已经完成了“世界马拉松大满贯”。

如果不说高大上的企业愿景，李逸飞的心愿其实很简单。这几年，三七互娱在努力撕下各种标签，“买量公司”、“中年游戏公司”等等。背后是一个热爱游戏的创始人，对游戏多年如一日的热爱使然，他不仅想做赚钱的游戏公司，更想做有文化认同感的游戏公司。“当我们的员工出去，告诉别人他在三七互娱上班，对方听到后能回一句，‘哇，那是家不错的公司’，那就够了。”